業(yè)績符合預期，銷售低于預期：公司營業(yè)利潤增速遠超營業(yè)收入增速，主要源于轉(zhuǎn)讓青島上實瑞歐置業(yè)有限公司50%的股權(quán)實現(xiàn)投資收益4.47億元。結(jié)算毛利率12年下半年較上半年略有提高，主要因為下半年毛利率較高的已竣工的商業(yè)辦公項目長海大廈實現(xiàn)銷售結(jié)算3.47萬平米。但公司12年全年毛利受天津與大理項目影響較大。12年公司簽約銷售額27億元，同比下降幅度較大，主要原因是新盤入市較少。隨著12年新開工的大幅增長，成都項目、青島啤酒城項目以及上海金山項目有較大的貨值，預計13年銷售將實現(xiàn)增長。

  公司資金改善，新開工增長顯著：報告期內(nèi)，公司引進戰(zhàn)略投資者使得資金狀況大幅改善，從而大幅增加了新開工的力度，12年公司共實現(xiàn)新開工面積73萬平米，同比增長150%，為公司未來的銷售增長奠定基礎。報告期內(nèi)，公司與控股股東上實控股共同增資上實控股原先100%權(quán)益的4家項目公司。增資完成后，公司實現(xiàn)了對上述4個項目公司控股51%，上實控股參股49%。4個項目公司進入公司合并報表范圍，對應的4個項目建筑面積合計超過90萬平米，極大地增加了公司土地儲備和優(yōu)質(zhì)的住宅項目，同時也為上海青浦的朱家角項目統(tǒng)一規(guī)劃開發(fā)奠定了基礎。租賃物管收入穩(wěn)步增長，青島啤酒城項目助力未來業(yè)績：公司在商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務方面的布局穩(wěn)步推進。公司平均租賃率達到98%，物管面積在突破千萬平米的基礎上繼續(xù)增加，經(jīng)營收入穩(wěn)步增長。同時，公司信托融資6億元用于青島啤酒城的后續(xù)開發(fā)，引進百盛商業(yè)集團旗下物業(yè)管理公司北京華德盛作為青島啤酒城購物中心項目的合作伙伴，并約定在購物中心項目達到預售條件時，將以15.7億元出售給北京華德盛，屆時將助力公司業(yè)績。

  盈利預測與投資評級：公司這兩年經(jīng)過資源整合，引進各類戰(zhàn)略投資者，特別是公司青島啤酒城項目以及泉州項目引進大量資金較大幅度地改善了公司資金狀況。正是因為公司改善了資金情況從而加大了開工的力度，為未來銷售提速奠定了基礎。公司仍然擁有較大的優(yōu)勢資源，特別是在上海區(qū)域。我們預計公司未來13、14年EPS分別為0.35、0.40元，維持“增持”評級。